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債務壓頂、股票質押，紅星美凱龍怎么了？

時間：2022-03-28 09:03:22 類型：全屋定制瀏覽量：7650

借助規(guī)模化、重資產的粗放經營，紅星美凱龍一度成為萬眾矚目的“家居地產王”。但隨著地產的低迷與電商的沖擊，紅星美凱龍戰(zhàn)無不勝的規(guī)模化打法反而成了其靈活應對市場變化的掣肘。

2020年以來，公司營業(yè)收入下滑，凈利潤更是暴降逾六成。同時，與投資性地產業(yè)務一路下滑的頹勢相反，紅星美凱龍借的錢越來越多，2017年至2020年，其資產負債率由54．72％增至61．16％。

3月2日，美凱龍（證券代碼：601828）發(fā)布一則公告稱，控股股東紅星美凱龍控股集團將持有的8983．45萬股進行質押，用于融資。

截至目前，紅星美凱龍集團已經在過去一年里，將持有的12億股用于質押融資，占其所持股份總數(shù)的45％以上。

曾經的“家居之王”，如今已然停在離ICU近的地方。

當規(guī)模成為負擔

紅星美凱龍的業(yè)務一般有兩種形態(tài)：一是委托管理，紅星美凱龍通過向委管商場業(yè)主提供委管服務，并以公司的品牌名義負責店面的運營管理，以收取咨詢及管理費；

二是買地自建，對外招商：自營模式囊括了商業(yè)地產與物業(yè)管理，可以獲得額外的租金收入。

如果將委管業(yè)務稱作“輕資產”模式，那么自營則是一種富含商業(yè)地產基因的 “重資產”模式——在千禧年以來地價房價上漲的背景下，紅星美凱龍以自建直營店大量獲地，繼而帶動總資產上升，逐步形成品牌核心競爭力。

根據(jù)《商界》報道顯示，紅星美凱龍常在城市的未來發(fā)展區(qū)域拿地，再通過賣場的經營帶動地價提升，從而包裝新地塊，獲得估值更高的資產質量。這些升值的地塊可用來獲得更多的融資，比如銀行抵押貸款，然后，這些資金可以投入到下一個城市的項目運作。

正因如此，紅星美凱龍被戲稱為“地主中會賣家居的”。截至2018年底，紅星美凱龍的投資性房地產賬面價值為785．33億元，占資產總額的比例達70．84％。

依靠重資產模式引領家居行業(yè)十多年，但現(xiàn)在紅星美凱龍遇到了行業(yè)寒流的考驗——數(shù)番調控后，地產狂熱大潮漸退，在地產限購的存量時代，下游的家居消費需求也遭到砍削。

眼看自營商場坪效走向下坡，紅星美凱龍開始舉起“輕資產”的大旗。2018年－2020年，紅星美凱龍經營的委管商場分別為228家、250家、273家，呈明顯上升態(tài)勢。

委管業(yè)務資金占用的確更少，卻不乏有關“假委管”及隱藏經營兜底風險的質疑。

在中國證券報去年的一篇報道中，紅星美凱龍與廈門城投的委管協(xié)議遭到“起底”，原來，與委管協(xié)議一起的，還有一份深藏秘密的補充協(xié)議。

補充協(xié)議明確寫著，經營物業(yè)開業(yè)后，管理公司需要支付廈門城投固定租金與30％的浮動收益。也就是說，該物業(yè)的本質仍是租賃型商場，而非委管型。

另外，補充協(xié)議還提到，若管理公司的收入不足以承擔上述收益，需由管理公司補足，這一兜底模式顯然和輕資產理念相悖。

雖然紅星美凱龍口口聲聲向“輕資產”轉型，但委管模式仍未挑起大梁——與連年遞增的委管商場數(shù)目相對，其2018年至2020年的委管收入竟從41．77億元降至35．80億元，占總收入的比重僅為25．15％。另據(jù)2021年三季報，委管業(yè)務毛利率持續(xù)下滑，今年前三季度為32％，下滑了4．1個百分點。

向“輕資產”轉型不理想，這就是為什么紅星美凱龍實際還在房地產的圈子里——截至2021年三季度末，美凱龍的投資性房地產金額為938．76億元，規(guī)模僅次于招商蛇口和中國建筑，超過萬科。

無錢輸血，唯有割肉

回顧歷史，商業(yè)地產的殷實家底使得紅星美凱龍頗為驕傲。

早在1998年時，紅星美凱龍就開始買地。到2007年時，那些地已經升值了20－30多倍，紅星美凱龍便額外增加了 100多億元的資產。

在過去房地產行業(yè)高速發(fā)展的浪潮下，這一投資行為是理想的：通過地產融資，為商場規(guī)模擴張創(chuàng)造條件；等到地塊升值，又可用來獲得更多的融資。

受益于此，紅星美凱龍的發(fā)展速度遠超當年計劃。在2007年，紅星美凱龍有33家賣場；2010年72家，而到2013年初已有115家。

紅星美凱龍一直在不斷強化土儲規(guī)模優(yōu)勢。

YY評級數(shù)據(jù)顯示，截至2019年6月末，公司合并口徑土儲建筑面積為1，982．29 萬平方米，一線二線及省會城市占比約 62．1％，三、四線城市占比約 37．2％，對三、四線城市下沉的比例偏高。

但隨著整個地產的低迷，這種造血能力早已悄然下滑。

根據(jù)克而瑞的數(shù)據(jù)，紅星地產在2017、2018年的銷售毛利率低于20％。2020年財報則顯示，紅星美凱龍全年營收142．36億元，同比減少13．59％；凈利潤17．31億元，同比減少61．37％；

投資性房地產公允價值變動收益從16億元跌到了4．97億。而越往后，三、四線城市的土儲將越難去化。

事實上，這與投資商業(yè)地產的邏輯缺陷有關。

紅星美凱龍自2010年以來一般尊奉聯(lián)動拿地策略。由于家居商城的招商引資作用受政府歡迎，很適合在商城附近拿下商住用地。

但問題是，購物中心和家具商城的選址要素差異較大，購物中心幾乎只遵循一條宗旨：中心城區(qū)或城鄉(xiāng)結合部的交通要道，而后者選址則多樣化得多，由于目標市場為流動客戶，定位近郊有時也能放大成本收益比。

因此，以捆綁拿地為主導模式，就容易錯過一些優(yōu)質項目。不過，這還不足夠成為業(yè)績腰斬的替罪羊，紅星美凱龍實際是在為其高杠桿打法埋單。

包括紅星美凱龍在內的類地產企業(yè)都面臨一個通病：項目開發(fā)周期較長，從拿到土地完成建設，到招商運營約需要兩年，至于收回成本自然需要更久的時間。現(xiàn)金流高度緊張，稍有不慎就會觸發(fā)現(xiàn)金危機。

在今天房地產萎靡的時代，單純以地產為主業(yè)輸血，危機已經醞釀，紅星美凱龍卻不惜大肆舉債，試圖恢復往日榮光。

根據(jù)財報披露，2017年至2020年，公司資產負債率分別為54．72％、59．14％、59．95％、61．16％，僅2018年紅星地產就向母公司借款達112億元。

按照常理來說，意識到資金風險后，募集大把資金的紅星美凱龍應該戰(zhàn)略收縮，使其脫離對于地產收入的依賴。但是它竟與居然之家展開賣場擴張競賽，債務急劇攀升。

為了地產板塊，紅星美凱龍的財務如摧枯拉朽一般潰不成軍——其曾于2020年初募資10億元公司債用于償還信托貸款，而不是本身的9．5億元借款，債務壓力可見一斑。

截至2021年3季度，紅星美凱龍長期借款223．94億元，應付債券10．32億元。

2021財年，注定將成為紅星美凱龍發(fā)展史上一道難以逾越的坎，紅星美凱龍開始跌落此前種種早已埋下的深淵。

這一年的7月18日，遠洋集團、遠洋資本與紅星控股正式簽署協(xié)議，以40億元獲取紅星地產70％股權。三方將共同推進紅星地產的后續(xù)開發(fā)與經營。

至此，紅星美凱龍的“萬達夢”正式告吹。

線上踉蹌強行

在商場經營遭遇瓶頸、割肉賣地產的情況之下，紅星美凱龍開始尋找新的增長引擎，也就是將現(xiàn)有商戶和品牌資源轉移到線上。

事實上，紅星美凱龍10年前就開始運作自己的互聯(lián)網電商平臺。2012年，紅星美凱龍建立紅美商城線上平臺，但紅美商城上線運營的半年內，2億的投入僅換來4萬元的交易額。

經歷多年的戰(zhàn)略調整后，紅星美凱龍在2019年拉來了阿里的投資，借互聯(lián)網巨頭之手對其移動端進行優(yōu)化，除了流量扶持、電商平臺搭建外，紅星美凱龍還在物流倉配和消費金融等多方面重塑新零售形態(tài)。

盡管線上業(yè)務在這兩年里有所發(fā)展，卻始終未能開辟出成熟的商業(yè)模式。2021年三季度報顯示，紅星美凱龍單季度營收和利潤雙降，歸母凈利潤同比下滑11．69％，凈利率對比二季度下滑14個點。

其中重要的原因在于紅星美凱龍延續(xù)線下渠道的思路，沒有真正的精細化運營。

《經濟觀察報》指出，家居消費的決策鏈條更長，成本更高，且商品、設計、裝修環(huán)環(huán)相扣，呈現(xiàn)出“高關聯(lián)度”和“高復雜性”的特點。

因此，在家居消費中，如何切實解決C端用戶痛點，絕不是簡單的平臺升級改造。

報道還指出，為了進行數(shù)字化銷售，紅星美凱龍利用大數(shù)據(jù)分析用戶，并以導購機器人實現(xiàn)自助購物。然而大數(shù)據(jù)生成的方案相對原始，仍無法大規(guī)模轉化為購買方案；而自主研發(fā)的導購機器人更難以有效回復消費者的多樣化問題。

可見紅星美凱龍雖然在地產與資本方面經驗老到，對于新零售卻并不擅長。

其實，紅星美凱龍經營模式的核心在于，通過地價增長拉動業(yè)績增長，商場業(yè)務只是附庸。在地產規(guī)模優(yōu)勢喪失殆盡之際，往線上轉型是一種被動而戰(zhàn)。這就決定了紅星美凱龍以線下為主、線上為輔的銷售格局很難被打破，短期內指望電商取代線下業(yè)務，顯然不太現(xiàn)實。

也許，商業(yè)地產主導零售業(yè)態(tài)就是慢性毒藥，它令地主逸于穩(wěn)吃三注的買地收租，而忽視了在直面C端用戶的電商領域，品牌戰(zhàn)略與管理理念才是核心需要學習的。

從“萬達夢”到家居電商，從重資產到輕資產；紅星美凱龍的過去十年跌宕起伏，而隨著地產板塊的淡出，這條巨龍似乎五內俱傷。

債務壓頂之下，紅星美凱龍還能一飛沖天嗎？

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